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AI가 음악을 만드는 시대, 가치투자자는 왜 음악 저작권 회사를 샀을까?

작성자 stanley · 작성일 2026-10-20 · 수정일 2026-10-22

AI가 노래를 만드는 데 걸리는 시간은 갈수록 짧아지고 있습니다. 그렇다면 이미 만들어진 음악을 보유한 회사의 가치는 떨어져야 할까요. 꼭 그렇게만 흘러가는 것은 아닌 모양입니다. 롱리프 파트너스 글로벌 펀드는 2026년 3분기에 유니버설 뮤직 그룹(UMG)을 새로 편입했고, 9월 말 비중은 4.82%였습니다.[1] 노래의 공급이 넘쳐나는 시대에 가치투자자가 산 것은, 노래를 더 빨리 만드는 기술이 아니라 사람들이 계속 찾아 듣는 음악을 가진 사업이었습니다.

음악 카탈로그와 AI의 변화를 표현한 개념 그림 — 노래의 공급이 늘어나는 시대, 오래 사랑받는 음악 자산의 가치는 어떻게 달라질까. (* AI 생성 이미지, Codex Desktop)

롱리프가 다시 만난 익숙한 사업

롱리프 펀드를 운용하는 사우스이스턴 애셋 매니지먼트는 1975년부터 장기·집중 가치투자를 이어온 운용사입니다. 좋은 사업을 운영하는 경영진과, 그 사업의 가치보다 낮은 가격을 함께 찾는다는 원칙을 갖고 있습니다.[7][8] 이번 글로벌 펀드의 보유 종목은 21개였고, 가장 큰 포지션이 8.0%였으니 UMG의 4.82%는 관심만 표시한 작은 시험 매수라고 보기는 어렵습니다.[1]

운용팀은 UMG를 가치 있는 음악 자산과 오래 지속될 수익창출력을 가진 사업으로 설명했습니다. 비방디 안에 있던 시절부터 여러 차례 투자해 본 회사라는 점도 짚었습니다.[1] 새로운 기술 이야기에 이끌려 처음 발견한 종목이라기보다, 익숙한 사업을 다시 살 만한 가격에 만났다는 쪽에 가깝습니다.

다만 운용팀이 UMG를 산 이유로 AI를 직접 제시한 것은 아닙니다. AI가 음악의 가치를 바꿀 것이라는 질문은 이 글에서 덧붙이는 관점입니다. 매수 사실과 그 위에 얹는 이야기는 여기서 나눠두는 편이 좋겠습니다.

음악 회사는 노래 한 곡에서 무엇을 소유할까

UMG를 단순히 음악 저작권 회사라고 부르면 사업의 절반쯤을 건너뛰게 됩니다. 음반·음원 사업은 특정 가수가 녹음한 소리, 즉 녹음물과 관련된 사업입니다. 음악 퍼블리싱은 그 노래를 이루는 곡과 가사에 관한 권리를 관리하는 사업이고요. 같은 노래라도 녹음물과 작사·작곡의 권리는 구별되며, UMG가 어떤 권리를 보유하거나 관리하는지는 아티스트·작곡가와 맺은 계약에 따라 달라집니다.

이 차이는 돈의 흐름에서도 중요합니다. 소비자가 플랫폼에 낸 구독료가 그대로 UMG의 이익이 되는 것은 아닙니다. 플랫폼이 지급한 사용료에서 다시 아티스트·작곡가 등에게 돌아갈 몫을 부담해야 합니다. UMG의 2026년 상반기 아티스트 비용은 매출의 49.2%였습니다. 전년 동기 47.5%보다 높았는데, 다운타운 편입을 제외하면 47.3%였습니다.[3] 매출 증가만 보고 음악 회사가 로열티를 거의 전부 남긴다고 생각하면 수익 구조를 잘못 읽게 되는 셈입니다.

UMG는 신인을 발굴하고 음악을 제작·마케팅하는 동시에, 과거에 축적한 카탈로그에서 수익을 얻습니다. 이미 만들어진 음악이 여러 세대에 걸쳐 재생된다면 매번 새 작품을 흥행시켜야 하는 부담을 덜 수 있겠지요. 하지만 신규 계약과 아티스트 재계약, 카탈로그 확보에도 현금이 필요합니다. 오래된 자산이 있다는 사실만으로 투자가 끝난 사업은 아닙니다. 실제로 UMG는 2025년 한 해에만 카탈로그 매입에 2억 8,000만 유로의 현금을 썼고, 2024년에도 2억 6,600만 유로를 썼습니다.[2] 오래된 자산이 알아서 돈을 벌어다 주는 사업이 아니라, 벌어들인 수익의 일부를 카탈로그와 신인에게 다시 심는 사업이라는 뜻입니다. 자본을 거의 쓰지 않는 사업이라는 인상이 있다면 그 절반쯤은 건너뛴 읽기입니다.

카탈로그 매입과 별개로, 아티스트에게 먼저 지급하고 앞으로 발생할 로열티에서 회수하는 선급금도 있습니다. UMG는 회수 가능성이 충분하다고 판단한 선급금을 자산으로 잡고, 이후 아티스트 등이 로열티를 벌어들이면 비용으로 인식합니다. 회수가 어렵다고 판단한 부분은 손실이 드러난 기간에 비용 처리합니다.[13] 현금이 나가는 시점과 손익에 비용이 찍히는 시점이 다를 수 있다는 뜻입니다. 2025년에는 주요 아티스트 재계약·계약 연장 시기가 겹치면서 회수액을 뺀 로열티 선급금 순지출이 4억 200만 유로로, 전년 1억 8,600만 유로보다 늘었습니다.[2] 설비투자가 작다는 것과, 인기 있는 아티스트를 붙잡는 데 현금이 적게 든다는 것은 다른 이야기입니다.

음반과 턴테이블이 놓인 음악 라이브러리 — 사람들이 반복해 찾는 카탈로그와 지속적인 청취 수요를 표현한 그림. (* AI 생성 이미지, Codex Desktop)

AI가 늘리는 것은 공급이고, 구독자가 고르는 것은 수요다

IFPI에 따르면 2025년 세계 녹음음악 시장은 317억 달러로 전년보다 6.4% 성장했습니다. 유료 구독 스트리밍은 시장 매출의 52.4%였고, 유료 구독 계정은 8억 3,700만 개였습니다.[6] 이 숫자가 보여주는 것은 사람들이 음악에 돈을 내는 통로가 여전히 크고, 성장하고 있다는 사실입니다.

그런데 새로운 노래가 백만 곡 늘어난다고 구독자 한 사람이 듣는 시간이 백만 배가 되지는 않습니다. 공급이 늘어나는 것과 돈이 더 많이 들어오는 것은 다른 문제입니다. 음악이 흔해질수록 발견과 유통이 중요해지고, 플랫폼이 반드시 제공해야 한다고 느끼는 카탈로그의 협상력이 남을 수도 있습니다. 반대로 소비자의 청취가 새로운 AI 음악으로 옮겨가면 기존 음악이 받는 수익이 줄 수 있고요.

여기서 로열티를 나누는 기준을 한 번 더 들여다볼 필요가 있습니다. 곡이 많이 등록됐다고 그 곡들이 모두 같은 몫을 받는 구조는 아닙니다. 예를 들어 UMG와 디저가 2023년 프랑스에서 시작하겠다고 발표한 아티스트 중심 정산모델은, 월 1,000회 이상 재생되고 최소 500명의 청취자를 확보한 아티스트에게 정산 가중치를 두 배로 주고, 청취자가 능동적으로 선택한 음악에도 추가 가중치를 부여하도록 설계됐습니다. 비음악성 소음 콘텐츠를 수익 배분 대상에서 빼고 조작된 재생을 걸러내는 방안도 포함했습니다.[15] 이런 구조에서는 AI가 업로드한 곡의 개수보다, 실제 정산 대상에 들어오는 재생과 그 가중치가 기존 음악의 몫을 좌우합니다. 다만 이 발표의 조건을 모든 플랫폼의 현재 계약에 그대로 적용할 수는 없습니다.

UMG가 택한 대응 중 하나는 라이선스 계약입니다. 2025년 10월 우디오와 소송을 합의하면서 녹음음악·퍼블리싱에 관한 계약과 새 AI 음악 플랫폼 계획을 발표했습니다.[4] 2026년 9월에는 일레븐랩스와도 다년간의 라이선스 및 제품 개발 협약을 발표했습니다.[5]

이 계약들을 보고 AI가 곧바로 UMG의 거대한 새 수익원이 됐다고 말하기는 이릅니다. 다만 AI를 전부 막을지 허용할지만 따지는 대신, 어떤 음악을 어떤 조건으로 쓰고 그 대가를 어떻게 받을지 협상하는 사업이 생기고 있다는 점은 눈여겨볼 만합니다. UMG의 2025년 4분기 실적에도 AI 음악 플랫폼과의 전략적 라이선스 계약에 따른 보상금이 반영됐습니다.[2] 계약의 발표와 반복적인 현금 수익이 자리 잡는 것 사이에는 아직 확인해야 할 거리가 남아 있습니다. 수요 쪽 숫자도 계속 움직이고 있습니다. UMG의 2026년 1분기 구독 수익은 환율 영향을 제외하면 12.5% 늘었는데, 이 가운데 스트리밍 2.0 협약에 따른 도매가 인상이 약 3%포인트 기여했고, 신곡 공백으로 인한 시장점유율 하락이 약 2%포인트를 상쇄했습니다.[11] 다운타운을 제외한 구독 수익 증가율은 7.9%였습니다.[11] 가격 인상은 아직 시작 단계라는 표현 그대로 '초기 혜택'이며, 스포티파이·유튜브 같은 글로벌 플랫폼과 맺은 협약에는 AI 생성물이 아티스트·작곡가의 로열티를 희석하지 못하도록 하는 조항도 들어가 있습니다.[2] 즉 AI가 청취 지도를 바꾸더라도 구독 바구니 가격과 계약 조항이 카탈로그가 받는 몫을 지키는 1차 방어선이고, 그 방어선이 실제로 작동하는지는 분기마다 도매가 기여분과 점유율 변동을 떼어놓고 봐야 알 수 있습니다.

실제로 다음 분기에도 두 힘이 함께 작용했습니다. 2026년 2분기 녹음음악 구독 수익은 환율 영향을 제외하면 16.6% 늘었지만 다운타운을 빼면 6.7% 증가였습니다. 회사는 도매가 인상이 성장률에 3.5%포인트 기여했고, 1분기부터 이어진 시장점유율 부담이 1.5%포인트를 상쇄했다고 설명했습니다.[3] 스트리밍 서비스가 소비자에게 받는 구독료와 UMG에 지급하는 콘텐츠 대가는 서로 연결되지만, 같은 가격은 아닙니다. 소비자 가격 인상률이 즉시 같은 폭으로 UMG의 이익 증가율이 된다고 읽어서는 곤란합니다. 아티스트에게 나눠줄 몫과 계약 조건, 실제로 어떤 음악이 재생됐는지가 함께 움직이기 때문입니다.[3][13]

반대로 플랫폼이 UMG의 음악을 필요로 한다는 사실만으로 협상력이 한쪽에만 있다고 보기도 어렵습니다. 연차보고서는 2025년 상위 50개 음악 서비스가 녹음음악 디지털 매출의 97%를 차지했다고 밝히고, 스트리밍 서비스와의 계약이 대체로 비교적 단기라는 점을 위험요인으로 적었습니다.[13] 전 세계 청취자가 많아도 UMG가 대가를 협상하는 상대는 플랫폼들입니다. 같은 보고서가 지적하듯 플레이리스트와 추천 알고리즘이 음악의 발견을 좌우하므로, 카탈로그의 힘과 유통 경로에 대한 의존은 함께 봐야 합니다.[13]

성장률보다 더 궁금한 것은 현금이 남는 방식

UMG의 2025년 매출은 125억 700만 유로, 조정 EBITDA는 28억 1,000만 유로였습니다. 조정 EBITDA 마진은 22.5%, 연말 순부채를 EBITDA로 나눈 비율은 0.9배였습니다.[2] 오래된 카탈로그를 가진 회사라고 해서 성장이 멈춘 것은 아니지만, 그렇다고 비용이나 재무 부담을 무시해도 되는 사업은 아닙니다.

2026년 상반기에는 다운타운 편입이 성장률을 읽기 어렵게 만들었습니다. 환율 영향을 제외한 매출 증가율은 10.8%였지만, 다운타운을 제외하면 5.7%였습니다. 조정 EBITDA 마진은 21.1%로 전년보다 1.6%포인트 낮아졌고, 회사는 주요 원인으로 다운타운 편입을 설명했습니다.[3] 인수로 커진 외형과 기존 사업의 성장을 구분해야 하는 시기입니다.

그렇다고 마진 하락을 전부 다운타운 탓으로 돌릴 수도 없습니다. 다운타운을 제외해도 상반기 조정 EBITDA 증가율은 환율 영향을 뺀 기준으로 1.6%에 그쳤고, 마진은 0.8%포인트 낮아졌습니다. 회사는 녹음음악 안에서 아티스트·레이블 서비스 매출 비중이 커진 점, 전문 서비스 수수료를 중심으로 한 본사 비용 증가, 상품 판매 사업의 손실을 들었습니다.[3] 음악 권리를 보유해 받는 수익과 다른 아티스트의 유통·관리를 돕고 받는 서비스 수익은 같은 수익률의 매출이 아닙니다. 외형이 커지는 경로가 달라지면, 인수 효과를 걷어낸 뒤에도 매출 증가와 이익 증가가 어긋날 수 있는 셈입니다.

현금흐름은 더 조심해서 볼 필요가 있습니다. UMG는 2026년부터 잉여현금흐름(FCF)의 정의를 바꾸고 비교 기간도 같은 기준으로 재작성했습니다. 그 기준에서 상반기 FCF는 2,400만 유로로, 전년 동기 1억 6,300만 유로보다 줄었습니다. 회사는 영업이익 감소와 운전자본 현금 지출 확대, 이자·설비투자 증가 등을 원인으로 들었습니다.[3]

따라서 작은 현금흐름 숫자를 단순히 정의 변경 탓으로 돌릴 수는 없습니다. 같은 기준으로 비교해도 감소했기 때문입니다. 2025년 연간 발표에 나온 구 정의의 FCF 7억 200만 유로를 2026년 상반기 수치와 곧바로 비교하는 것도 피해야 하고요.[2][3] 음악 카탈로그의 내구성을 평가하는 일과, 지금 주주에게 남는 현금을 계산하는 일은 함께 가야 합니다.

새 FCF의 범위도 중요합니다. 회사가 2026년 2분기에 바꾼 정의는 카탈로그 인수·지분 투자·기업 인수 같은 전략적 투자 지출을 차감하기 전의 현금을 보여줍니다.[3] 따라서 이 숫자가 늘더라도 그 뒤에 음악 자산을 확보하는 데 쓸 돈까지 없어졌다는 뜻은 아닙니다. 선급금의 방향도 따로 확인해야 합니다. 상반기 로열티 선급금 순지출은 오히려 전년 3억 7,700만 유로에서 2억 9,200만 유로로 줄었고, 회사는 계약 시점과 회수액 증가를 이유로 들었습니다.[3] 이번 현금흐름 악화를 선급금 확대 하나로 설명할 수 없고, 반대로 회수 시점 덕분에 좋아진 분기를 영구적인 현금창출력으로 보기도 어렵습니다.

한 해 사이 달라진 주주 지도

음악 카탈로그의 가치를 둘러싼 시장의 시선도 올해 뚜렷하게 갈렸습니다. 수년간 상위 주주로 있던 퍼싱 스퀘어는 경영권 매수 제안이 사실상 거절된 뒤 보유 지분 정리에 나섰고, UMG는 6월 4일 퍼싱 스퀘어 펀드들이 보유한 포지션 전량 처분의 일부로 자사주 1,415만 6,285주를 주당 17.66유로, 총 2억 5,000만 유로 규모로 직접 매입했다고 밝혔습니다.[9] UMG 이사회는 5월 29일 제안이 회사를 현저히 저평가한다는 이유로 거절했다고 공식 발표했습니다.[16] 수년간 이어온 지분 관계가 올해 정리된 셈입니다.

퍼싱 스퀘어의 공식 반기 보고서에는 더 직접적인 설명이 있습니다. 퍼싱 스퀘어 홀딩스는 2026년 6월 30일까지의 상반기에 UMG 투자를 종료했다고 명시했습니다.[14] 앞선 2025년 연차보고서에서는 스트리밍 계약 개선과 AI 시대의 경쟁력을 낙관했습니다.[17] 하지만 그 견해를 현재 보유를 뒷받침하는 근거로 이어 붙일 수는 없습니다. 과거의 낙관론과 그 뒤의 실제 매도는 다른 시점의 기록입니다. 다만 한 주주의 물량 정리가 사업 자체에 대한 판정은 아닙니다. 인수 제안의 실패와 펀드 사정이 겹친 선택일 수 있고, 그 판단과 카탈로그의 현금흐름 사이에는 여러 단계의 해석이 필요합니다.

한편 회사 스스로가 주식을 사들이고 있습니다. UMG는 1분기 실적 발표에서 자사주 매입 한도를 10억 유로로 확대했다고 밝혔고, 3월 말 예고한 5억 유로 프로그램이 끝나면 추가 5억 유로 프로그램을 시작할 계획이라고 했습니다. 아울러 스포티파이 지분의 절반을 현금화하기로 했는데, 아티스트와 수익을 나누고 회사 몫은 우선적으로 자사주 매입에 쓰겠다고 했습니다. 이사회는 주가가 사업의 실적과 전망 대비 저평가됐다고 명시했습니다.[11] 자사주 매입의 기계는 단순합니다. 주식수가 줄면 같은 카탈로그 현금흐름을 주당 기준으로 더 많이 나눠 갖게 됩니다. 다만 매입 가격이 내재가치보다 높으면 오히려 가치를 깎아먹는 일이 되니, 이것도 경영진의 판단이 개입된 주장일 뿐 확정된 답은 아닙니다.

좋은 카탈로그와 좋은 매수 가격은 같은 말이 아니다

롱리프가 공개한 펀드 전체의 가격 대비 자체 평가가치 비율(P/V)은 9월 말 50%대 초반이었습니다.[1] 운용팀이 보유 자산을 상당히 할인된 가격으로 보고 있다는 뜻이지만, 이것이 UMG 한 종목의 할인율은 아닙니다. 운용사의 가치 평가가 맞는지, 그 가치가 언제 주가에 반영될지도 별개의 문제입니다.

UMG를 평가할 때도 음악 산업이 성장한다는 말만으로는 부족합니다. 구독 계약의 가격 인상이 매출과 이익으로 얼마나 이어지는지, 다운타운을 제외한 성장률이 유지되는지, 재계약과 카탈로그 투자에 쓴 돈이 향후 현금흐름을 얼마나 늘리는지를 함께 봐야 합니다. 조정 EBITDA가 좋아도 주주에게 돌아올 현금이 약하다면, 보기 좋은 배수가 실제보다 싸게 느껴질 수 있습니다. 가격에 대한 의견 차이가 얼마나 큰지 올해의 흔적이 보여줍니다. 회사 이사회는 4월 자사주 매입 확대를 발표했고[11], 퍼싱 스퀘어는 상반기에 투자를 종료했습니다.[14] 같은 회사, 같은 실적을 놓고 사고팔 방향이 갈린다는 것은, 싸다고 느끼는 지점 자체가 계산 가정에 달려 있다는 뜻입니다.

AI에는 양방향의 가능성이 있습니다. 허가된 음악을 활용하는 새로운 서비스가 수익원이 될 수도 있지만, 청취 시간 경쟁과 로열티 배분 압력도 커질 수 있습니다. 권리를 가진 회사라는 이유만으로 어느 결과에서도 돈을 버는 것은 아닙니다. 이 점에서 롱리프의 과거 투자 경험은 참고할 단서이지, 앞으로의 수익을 보증하는 답안은 아니겠지요.

결론

AI가 음악을 쉽게 만드는 시대에 UMG를 산다는 판단은, 음악의 공급량보다 사람들이 계속 찾아 듣는 수요와 그 수요를 수익으로 연결하는 계약에 주목하는 일로 읽힙니다. 노래를 만드는 비용이 내려간다고, 이미 사랑받는 음악의 가격까지 같은 속도로 내려가야 하는 것은 아닐 테니까요.

다만 그 이야기가 투자로 성립하려면 카탈로그의 인기가 현금으로 남아야 하고, 그 현금을 얻기 위해 지불한 주가도 합리적이어야 합니다. 롱리프가 보여준 것은 AI 시대의 정답이라기보다, 공급이 넘칠 때 오히려 수요가 모이는 자산을 다시 들여다보는 가치투자자의 질문입니다. UMG의 다음 시험대 역시 곡의 개수가 아니라, 그 음악이 남기는 현금과 협상력에 있을 것입니다. 올해 주주 지도가 바뀐 것도 같은 질문의 반복입니다. 오래 들고 있던 큰 손은 상반기에 투자를 종료했고[9][14], 회사 자신은 주식을 사들이고 있으며[11], 이번에 들어온 가치투자자는 오래 지속될 수익창출력을 이유로 들었습니다.